事件:
   
公司发布19年中报,上半年公司实现营收20.81亿元,同比增长51.04%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.00亿元,同比增长31.95%;经营活动产生的现金流量1.32亿元,同比增长115.98%。
   
点评:
   
业绩增长基本符合预期。19年上半年,受益于公司环境修复、生活垃圾处理处置和一般工业固废业务规模扩大,公司收入出现明显增长。而业务毛利率降低和财务费用的快速增长导致利润增速低于收入增速。总体来看,公司环境修复和固废处理两大业务板块发展趋势向好,在手订单的执行贡献当期业绩,基本符合预期。
   
环境修复和生活垃圾处理表现亮眼,预期全年保持高增。19年上半年,公司的环境修复业务实现营收6.78亿元,同比增长41.19%。公司作为国内环境修复领域的领先企业,尤其在土壤修复方面技术储备丰富,具备定制化修复的技术集成能力。受益于我国工业污染场地修复的市场放量以及公司在手订单执行力度的增强(苏州溶剂厂修复项目、湘阴县垃圾填埋场修复项目、恩华药业修复项目等逐步落地),公司在环境修复领域取得较大进展。公司上半年新增修复类订单6.15亿元,市场发展趋势良好。其次,公司的生活垃圾处置板块上半年实现营收7.76亿元,同比增长144.66%。该板块业绩增长的主要原因为在手的生活垃圾焚烧发电项目建设进度增加,导致确认的收入增长。公司上半年新增生活垃圾焚烧发电处置订单7.61亿元,打下未来工程业务扩大基础。截止到19年8月28日,公司在手尚可履行订单102.66亿元,后续项目持续落地将会积极兑现业绩。
   
危险废物处理业务收入暂时下滑,中期关注产能利用率和下游产品价格情况。19年上半年,公司的危险废物处理板块实现业务收入3.89亿元,同比下滑14.47%。从子公司的经营数据来看,靖远宏达、阳新鹏富、宁波大地、中色东方分别实现净利润0.20亿、0.21亿、0.21亿元、-261万元。其中,中色东方上半年技改停产,目前已经完成技改进入试运营阶段;贵州宏达危废经营许可证到期,处理量受到限制。考虑到公司目前新建乐山项目、凉山州项目、蒙西项目,以及扩建滕州高能项目,合计核准经营规模超过30万吨/年。因此,公司的危险废物处理产能具备较大的提升空间,但是仍需考虑后续的产能利用率情况。并且,公司资源化产品受大宗价格影响较为明显,目前大宗价格疲软对产品销售和盈利产生不利影响。
   
参股子公司利润向好,贡献投资收益较为突出。19年上半年,公司实现投资收益2607.39万元,同比增长74.75%。公司的投资收益主要来自玉禾田和伏泰科技。其中,公司间接持有玉禾田19.27%的股份和直接持有伏泰科技11.79%的股份,并按照权益法入账。19年上半年,玉禾田实现净利润1.37亿元;伏泰科技实现净利润2836.12万元。两家参股公司均在走IPO申请程序,若后续上市将会带来明显的投资收益。
   
强化回款,经营活动现金流改善较为明显。19年上半年,公司继续强化风险防范意识,增强回款力度。19年上半年,公司销售商品、提供劳务收到的现金15.38亿元,同比增长18.95%;经营活动产生的现金流量净额1.32亿元,同比增长115.98%。经营活动现金流持续好转对降低经营风险,提升盈利质量产生积极作用。
   
资金需求较大,多融资渠道加速项目落地。19年上半年,公司购置固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金5.86亿元。而公司拟建和筹建的生活垃圾焚烧发电和危废处理项目较多,预计后续的资金需求相对较大。公司通过银行贷款、发行绿色债券和发行可转换公司债券筹集资金。2019年8月27日,公司完成第二期6亿元绿色债券,其中品种一、品种二发行票面利率分别为5.35%、5.50%。截至上半年末,公司账面短期借款13.45亿元、长期借款15.67亿元、应付债券11.78亿元。值得关注的是,公司债务融资将资产负债率提升至偏高位置,为财务稳健度带来一定的不确定。
   
维持公司“增持”投资评级。暂不考虑公司可转换债券转股对股本的稀释作用,预计公司19、20年全面摊薄EPS分别为0.66、0.91元,按照8月29日9.77元/股收盘价计算,对应PE分别为14.7和10.7倍。相对于公司的成长预期,目前公司的估值水平偏低,并且公司的现金流改善明显,盈利质量提高,维持公司“增持”投资评级。
   
风险提示:土壤修复领域市场参与者较多,竞争趋于激烈;生活垃圾焚烧发电项目存“邻避”效应,项目落地不及预期;资金需求较大,有息负债较快增长风险。